काठमाडौं । आफ्नो सानो-सानो बचतलाई देशको अर्थतन्त्रसँग जोडेर आर्थिक भविष्य सुरक्षित गर्ने सपना बोकेका ५५ लाखभन्दा बढी नेपाली आज सेयर बजारमा सक्रिय छन्।

कोभिड-१९ महामारीपछि सुरु भएको यो डिजिटल क्रान्तिले पुँजी बजारलाई केही सीमित व्यक्तिको पहुँचबाट निकालेर आम जनताको आशाको केन्द्र बनाएको छ। तर, जब लगानीकर्ताले आफूले विश्वास गरेको अनलाइन प्रणालीबाट सेयर बेच्छन् र पछि थाहा पाउँछन् कि प्रणालीकै कमजोरीका कारण उनीहरूले आफ्नो कुल कारोबार रकमको २० प्रतिशत जरिवाना तिर्नुपर्ने भयो, तब त्यो सपना दुःस्वप्नमा परिणत हुन्छ।

यो कुनै एक वा दुई लगानीकर्ताको कथा होइन; यो हजारौं सक्रिय लगानीकर्ताले हरेक दिन भोगिरहेको पीडा हो, जहाँ उनीहरूलाई आफ्नै गल्तीले नभई, प्रणालीगत त्रुटिको सजाय दिइन्छ। आखिर लगानीकर्तालाई सुरक्षा दिनुपर्ने प्रणाली नै उनीहरूका लागि पासो किन बनिरहेको छ? यसको जवाफदेहिता नेपाल स्टक एक्सचेन्ज (NEPSE), सिडिएससी (CDSC) र नेपाल धितोपत्र बोर्ड (SEBON) मध्ये कसले लिने? यस लेखमा पुँजी बजारको एक ओझेलमा परेको समस्याको विश्लेषण गर्दै त्यसको व्यावहारिक समाधानको मार्गचित्र कोर्ने प्रयास गरेका छौँ।

प्राविधिक संरचनाको विश्लेषण: प्रणालीगत कमजोरी र लगानीकर्तामा पर्ने असर

नेपाली सेयर बजारको वर्तमान समस्याको जड बुझ्न, यसको प्राविधिक संरचना र त्यसभित्रका अन्तरसम्बन्धहरूलाई गहिराइमा बुझ्नु अपरिहार्य छ। लगानीकर्ताले प्रत्यक्ष रूपमा तीन फरक तर एकआपसमा जोडिएका प्रणालीहरूमार्फत काम गर्छन्: ब्रोकरको ट्रेड म्यानेजमेन्ट सिस्टम (TMS), नेपाल स्टक एक्सचेन्ज (NEPSE) को प्रणाली, र सिडिएससी एन्ड क्लियरिङ लिमिटेड (CDSC) को प्रणाली। समस्याको मूल कारण यिनै तीन प्रणालीहरू विशेषगरी TMS र CDSC को प्रणालीबीच वास्तविक-समय (Real-time) मा पूर्ण र त्रुटिरहित समन्वयको अभाव हुनु हो।

यो प्रणालीगत पासोको सबैभन्दा खतरनाक र भ्रामक पक्ष यो हो कि सामान्य अवस्थामा प्रणालीले सही काम गर्छ। यो कुनै भ्रम होइन, यो यथार्थ हो कि अधिकांश समय, यदि लगानीकर्ताको डिम्याट खातामा पर्याप्त सेयर छैन भने TMS ले बिक्री आदेश (Sale Order) लाई तुरुन्तै अस्वीकार गर्छ। TMS ले CDSC को प्रणालीसँग अप्रत्यक्ष रूपमा जाँच गरेर "unable to place order" र "Quantity exceeded DP Balance" जस्ता स्पष्ट सन्देशहरू देखाउँछ। यसले लगानीकर्तामा प्रणालीमाथि एक प्रकारको विश्वास जगाउँछ। उनीहरूलाई लाग्छ कि प्रणाली यति बाठो छ कि आफूसँग नभएको सेयर बेच्न खोजेमा त्यसले स्वतः रोक्छ।

नेप्सेले डिम्याट मौज्दात जाँच्न चेतावनी दिए पनि, प्रणालीको यो “हिट-एन्ड-मिस” (कहिले काम गर्ने, कहिले नगर्ने) प्रकृतिले लगानीकर्तालाई सजग हुने अवसर नै दिँदैन। उनीहरूले प्रणालीमाथि विश्वास गर्छन्। तर, जब उनीहरू फन्दामा पर्छन्, तबसम्म धेरै ढिलो भइसकेको हुन्छ र आफ्नो गल्तीले नभई, प्रणालीको कमजोरीका कारण सोझै २० प्रतिशतको ठूलो जरिवानाको मुखमा पुग्छन्।

तर, समस्या त्यतिबेला गम्भीर बन्छ जब लगानीकर्ता नियमित र सक्रिय रूपमा कारोबार गर्छन्। विशेषगरी, छोटो समयमा सेयर किनबेच गर्ने क्रममा, जब T+2 को राफसाफ चक्रमा सेयर 'लक' भएको हुन्छ, त्यही प्रणाली, जसले सामान्यतया सुरक्षा दिन्छ, अचानक असफल हुन्छ। यस्तो अवस्थामा TMS ले CDSC को प्रणालीमा रहेको वास्तविक Free Balance यकिन गर्न सक्दैन र लगानीकर्तालाई आफ्नो मौज्दातभन्दा बढी सेयर बेच्न अनुमति दिन्छ।

यो कसरी हुन्छ ? उदाहरणका लागि, एक लगानीकर्तासँग ‘क’ कम्पनीको १०० कित्ता सेयर छ। उसले सोमबार थप ५० कित्ता किन्यो। T+2 को नियमअनुसार यो ५० कित्ता उसको खातामा बुधबार मात्रै आउँछ। तर, मंगलबार बजार बढ्दा उसले आफ्नो कुल १५० कित्ता नै बेच्न खोज्यो भने TMS ले कहिलेकाहीँ त्यो आदेश स्वीकार गरिदिन्छ। जबकि उसको ‘Free Balance’ १०० कित्तामात्रै हो र बाँकी ५० कित्ता ‘Locked’ वा ‘In-transit’ अवस्थामा हुन्छ। लगानीकर्ताले प्रणालीले आदेश स्वीकार गरेपछि आफ्नो कारोबार सही भयो भन्ने ठान्छ। तर जब बुधबार राफसाफको समय आउँछ (EDIS गर्नेबेला), तब CDSC को प्रणालीले उसको खातामा हस्तान्तरण गर्न योग्य १०० कित्ता मात्रै देखाउँछ। बाँकी ५० कित्ताको लागि ऊ ‘सर्ट’ हुन्छ र सिधै ‘क्लोज-आउट’ मा पर्छ। यो कुनै सामान्य गल्ती होइन, यो एउटा वास्तविक प्राविधिक पासो हो जसले बजारका सबैभन्दा सक्रिय लगानीकर्ताहरूलाई नै फसाउँछ।

नेप्सेले डिम्याट मौज्दात जाँच्न चेतावनी दिए पनि, प्रणालीको यो “हिट-एन्ड-मिस” (कहिले काम गर्ने, कहिले नगर्ने) प्रकृतिले लगानीकर्तालाई सजग हुने अवसर नै दिँदैन। उनीहरूले प्रणालीमाथि विश्वास गर्छन्। तर, जब उनीहरू फन्दामा पर्छन्, तबसम्म धेरै ढिलो भइसकेको हुन्छ र आफ्नो गल्तीले नभई, प्रणालीको कमजोरीका कारण सोझै २० प्रतिशतको ठूलो जरिवानाको मुखमा पुग्छन्।

मृत पुँजी’ र ‘राफसाफ प्रत्याभूति कोष’ को विरोधाभास

नेपालको सेयर बजारमा लागू गरिएको २० प्रतिशत जरिवानाको नियम लगानीकर्ताहरूका लागि ठूलो टाउको दुखाइ बनेको छ। धितोपत्र कारोबार तथा राफसाफ विनियमावली, २०६९ अनुसार, यदि सेयर बेच्ने व्यक्तिले तोकिएको समय (बेचेको दुई दिनभित्र) खरिदकर्तालाई सेयर दिन सकेन भने,उसले बेचेको कुल रकमको २० प्रतिशत जरिवाना तिर्नुपर्छ। यो नियम बनाउनुको उद्देश्य बजारमा अनुशासन कायम गर्नु र खरिदकर्ताको हित संरक्षण गर्नु भए पनि, आजको डिजिटल युगको यथार्थसँग यो मेल खाँदैन। जब एकै सेकेन्डमा हजारौं कारोबार हुन्छन्,तब हरेक बिक्री आदेशअघि लगानीकर्ताले आफ्नो‘मेरो सेयर’ पोर्टलमा सेयर छ कि छैन भनेर जाँचिरहनु सम्भव हुँदैन। यस अवस्थामा लगानीकर्ताले आफूले कारोबार गरिरहेको TMS प्रणालीमाथि नै विश्वास गर्छन्।

वास्तवमा, यो नियम प्रणालीगत कमजोरीको लागि बनाइएको एउटा 'वर्कअराउन्ड' मात्र हो। यसले प्राविधिक एकीकरणको अभावको सम्पूर्ण भार र दोष प्रणाली सञ्चालकहरू (NEPSE, CDSC) बाट हटाएर सोझै निर्दोष लगानीकर्ताको काँधमा सारिदिएको छ। यो 'सिस्टमको गल्ती हामी सुधार्दैनौँ, बरु गल्ती तिमी गर र दण्ड भोग' भनेजस्तै हो। यो २० प्रतिशत जरिवानाले एउटा ठूलो आर्थिक समस्या निम्त्याएको छ, जसलाई ‘मृत पुँजी’ (Dead Capital) सिर्जना गर्नु भनिन्छ। जरिवानाबापत काटिएको यो ठूलो रकम ‘राफसाफ प्रत्याभूति कोष’(SGF)मा निष्क्रिय भएर बस्छ। यो पैसा यदि लगानीकर्तासँग भएको भए उसले पुनः बजारमा लगानी गर्थ्यो, जसले अर्थतन्त्रलाई चलायमान बनाउन मद्दत गर्थ्यो। तर,अहिले त्यो पैसाले कुनै आर्थिक मूल्य सिर्जना गर्दैन।

पुँजी बजारमा लगानीकर्ताले भोग्नुपरेको राफसाफ समस्या संयोग होइन, यो बजार सञ्चालक (नेप्से), निक्षेप प्रणाली (सिडिएससी) र नियामक (सेबोन) बीचको जिम्मेवारी बाँडफाँटमा देखिएको स्पष्ट असफलताको परिणाम हो। हरेक निकायले आफ्नो भूमिकालाई संकुचित रूपमा व्याख्या गर्दा प्रणालीगत कमजोरीको सम्पूर्ण आर्थिक भार लगानीकर्तामाथि थोपरिएको छ।

यसको सबैभन्दा गम्भीर विरोधाभास के हो भने नेप्सेका एक अधिकारीका अनुसार यो कोष, जसमा करिब १० करोड रुपैयाँ जम्मा भइसकेको छ, आफ्नो उद्देश्यअनुरूप हालसम्म सञ्चालनमा नै आएको छैन। यसले न त लगानीकर्तालाई कुनै सुरक्षा दिएको छ, न त ब्रोकरलाई नै। सैद्धान्तिक रूपमा ब्रोकरहरूलाई संकटबाट बचाउने उद्देश्य राखिएको यो कोष व्यवहारमा निष्क्रिय छ। यसरी, प्रणालीको कमजोरीका कारण लगानीकर्ताले भोग्नुपरेको दण्डले सिर्जना हुने ‘मृत पुँजी’ अन्ततः बजारको सुरक्षा गर्ने भनिएको कोषमा निष्क्रिय बस्दा सम्पूर्ण प्रणालीको विश्वसनीयतामाथि नै प्रश्न खडा भएको छ।

नियामकीय त्रिकोणको निष्क्रियता: प्रणालीगत कमजोरीको भार लगानीकर्तामाथि

पुँजी बजारमा लगानीकर्ताले भोग्नुपरेको राफसाफ समस्या संयोग होइन, यो बजार सञ्चालक (नेप्से), निक्षेप प्रणाली (सिडिएससी) र नियामक (सेबोन) बीचको जिम्मेवारी बाँडफाँटमा देखिएको स्पष्ट असफलताको परिणाम हो। हरेक निकायले आफ्नो भूमिकालाई संकुचित रूपमा व्याख्या गर्दा प्रणालीगत कमजोरीको सम्पूर्ण आर्थिक भार लगानीकर्तामाथि थोपरिएको छ।

नेप्से: समाधान पन्छाउने प्रवृत्ति

लगानीकर्तालाई सुरक्षित कारोबार मञ्च दिनु नेप्सेको आधारभूत दायित्व हो। तर, यसको प्रणालीले लगानीकर्ताको खातामा सेयर नै नभए पनि बिक्री आदेश स्वीकार गर्छ, जुन आफैँमा एक गम्भीर प्रणालीगत त्रुटि हो। ‘अक्सन मार्केट’को प्रस्ताव सेबोनमा पठाएर नेप्सेले समाधानको जिम्मेवारी पन्छाइदिएको छ, तर आफूले सिडिएससीसँग समन्वय गरेर तत्काल लागू गर्न सक्ने ‘प्रि-ट्रेड चेक’ जस्तो आधारभूत जोखिम व्यवस्थापन उपकरण निर्माणमा उदासीन देखिएको छ।

सिडिएससी: प्राविधिक एकीकरणमा असफलता

सिडिएससी लगानीकर्ताको सेयरको आधिकारिक संरक्षक हो। तर, यो प्रणाली आफ्नो तथ्याङ्कलाई कारोबार प्रणालीसँग वास्तविक-समयमा जोडेर बिक्री आदेशको वैधता जाँच्ने आफ्नो मुख्य प्राविधिक जिम्मेवारीमा असफल छ। यो प्राविधिक एकीकरणको अभाव एक सामान्य कमजोरी होइन, यो आधुनिक बजारको न्यूनतम मापदण्ड पूरा गर्न नसक्नु हो, जसले गर्दा अवैध कारोबारले प्रणालीमा प्रवेश पाउँछ।

सेबोन: नीतिगत अनिर्णय र यसको मूल्य

लगानीकर्ताको हित संरक्षण गर्ने अन्तिम जिम्मेवारी सेबोनको हो। तर,‘अक्सन मार्केट’ जस्तो बजारको संरचनात्मक सुधारसँग जोडिएको प्रस्तावमा दुई वर्षसम्म निर्णय नदिनुले गम्भीर नीतिगत निष्क्रियता (policy inaction) लाई प्रष्ट पार्छ। यो ढिलाइले बजारमा विद्यमान २०% जरिवानाको अव्यावहारिक र दण्डात्मक व्यवस्थालाई निरन्तरता दिएको छ, जसको सोझो मार निर्दोष लगानीकर्तामाथि परिरहेको छ।

यो नियामकीय निकायहरू बीचको एक प्रकारको ‘नियामकीय गतिरोध’ (Regulatory Deadlock) हो, जहाँ हरेक पक्ष एकअर्कालाई देखाएर आफ्नो जिम्मेवारीबाट पन्छिन्छन्। यस चक्रव्यूहमा प्रत्यक्ष सिकार भने निर्दोष लगानीकर्ता भइरहेका छन्, जसको आवाज सुन्ने कोही छैन।

छिमेकी बजारको ऐना: भारतको सक्रिय नियमनबाट सिक्नुपर्ने पाठ

नेपालको पुँजी बजारमा रहेको अव्यावहारिक नियमलाई बुझ्न धेरै टाढा जानु पर्दैन, छिमेकी मुलुक भारतको अभ्यास हेरे पुग्छ। भारतको नियामक निकाय सेक्युरिटिज एन्ड एक्सचेन्ज बोर्ड अफ इन्डिया (SEBI) ले दण्डात्मक होइन, पुनर्स्थापनात्मक र व्यावहारिक प्रणाली बनाएको छ, जुन हाम्रोभन्दा आकाश-जमिनको फरक छ।

भारतमा पनि ‘सर्ट डेलिभरी’ (समयमा सेयर दिन नसक्ने) को अवस्था आएमा २० प्रतिशत जरिवानाको सट्टा ‘अक्सन मार्केट’ सञ्चालन हुन्छ। यसमा, सर्ट भएको सेयर खुला बोलकबोलमा किनेर वास्तविक खरिदकर्तालाई दिइन्छ। बिक्रेताले अक्सनमा लागेको वास्तविक लागत मात्र बेहोर्छ, कुनै दण्डात्मक जरिवाना होइन।

यसबाहेक, भारतमा ‘सेक्युरिटिज लेन्डिङ एन्ड बोरोइङ’(SLB) अर्थात् ‘सेयर पैंचो’को एक परिपक्व प्रणाली छ। यसले लगानीकर्तालाई आवश्यक सेयर सापटी लिएर आफ्नो दायित्व पूरा गर्न मद्दत गर्छ, जसले ‘क्लोज-आउट’ को सम्भावनालाई लगभग शून्यमा झार्छ।

SEBI को अर्को महत्वपूर्ण व्यवस्था ‘लगानीकर्ता गुनासो सुनुवाइ प्रणाली’ (SCORES) हो। यो एक केन्द्रीकृत अनलाइन प्लेटफर्म हो, जहाँ लगानीकर्ताले कुनै पनि गुनासो दर्ता गर्न सक्छन् र SEBI ले त्यसको समयबद्ध समाधान सुनिश्चित गर्छ।

यी व्यवस्थाहरूले स्पष्ट रूपमा देखाउँछन् कि एक परिपक्व र जिम्मेवार बजार नियामकले लगानीकर्तालाई पासोमा पारेर दण्डित गर्नुभन्दा पनि प्रणालीगत समस्याहरूको समाधानका लागि व्यावहारिक विकल्पहरू प्रदान गर्छ। हाम्रो नियामक निकायले भारतको यो सक्रिय र लगानीकर्ता-मैत्री दृष्टिकोणबाट धेरै सिक्न सक्छ र सिक्नुपर्छ।

अबको बाटो: एक चरणबद्ध र व्यावहारिक सुधारको मार्गचित्र

नेपालको पुँजी बजारमा देखिएका समस्याहरूको समाधानका लागि अब गुनासोभन्दा माथि उठेर ठोस कदम चाल्नु अपरिहार्य छ। यो केवल नियामकको मात्र होइन, सरकार र अर्थ मन्त्रालयको पनि जिम्मेवारी हो। यसका लागि यहाँ एक चरणबद्ध र व्यावहारिक सुधारको मार्गचित्र प्रस्तुत गरिएको छ।

नियामकको भूमिका बजारको सुरक्षा र विकास गर्नु हो, केवल दण्ड दिनुमा मात्र सीमित हुनु हुँदैन। जब लाखौं नागरिक आफ्नो सानो बचत र ठूलो सपना लिएर पुँजी बजारमा प्रवेश गर्छन्, उनीहरूलाई निष्पक्ष, पारदर्शी र सुरक्षित वातावरण प्रदान गर्नु राज्य र नियामकको प्रमुख कर्तव्य हो।

चरण १: तत्काल राहत र विश्वासको पुनर्स्थापना (अबको ३ महिनाभित्र)

अक्सन मार्केटको अविलम्ब स्वीकृति: अर्थ मन्त्रालयको निर्देशनमा SEBON ले दुई वर्षदेखि थाँती रहेको ‘अक्सन मार्केट’ सम्बन्धी कार्यविधिलाई तत्काल स्वीकृति दिनुपर्छ। यो निर्णयले बजारमा सकारात्मक सन्देश दिँदै नियामक निकाय समस्या समाधानमा गम्भीर छ भन्ने देखाउँछ।

जरिवानाको कटौती: अक्सन मार्केट पूर्ण रूपमा लागू नहुँदासम्म, लगानीकर्तालाई राहत दिन हालको कठोर २० प्रतिशत जरिवाना लाई तुरुन्तै घटाएर अधिकतम ५ प्रतिशत जस्तो व्यावहारिक स्तरमा झार्ने अन्तरिम व्यवस्था गर्नुपर्छ।

चरण २: संरचनात्मक र प्राविधिक सुधार (अबको १ वर्षभित्र)

अनिवार्य ‘प्रि-ट्रेड चेक’: समस्याको स्थायी समाधानका लागि SEBON ले NEPSE र CDSC लाई TMS सँगको समन्वयमा, बिक्री आदेश दिनुअघि लगानीकर्ताको खातामा सेयरको मौज्दात जाँच गर्ने ‘प्रि-ट्रेड चेक’ प्रणाली अनिवार्य रूपमा लागू गर्न निर्देशन दिनुपर्छ। यो प्राविधिक सुधारले भविष्यमा यस्ता समस्या आउनै दिँदैन।

प्रभावकारी गुनासो सुनुवाइ प्रणाली: SEBON ले भारतको SCORES जस्तै एक प्रभावकारी, पारदर्शी र समयबद्ध अनलाइन गुनासो सुनुवाइ प्रणालीको विकास र कार्यान्वयन गर्नुपर्छ, जहाँ लगानीकर्ताले प्रणालीगत त्रुटिका कारण आफूमाथि भएको अन्यायको उजुरी गर्न सकुन्।

चरण ३: दीर्घकालीन सोच र बजारको आधुनिकीकरण (अबको ३ वर्षभित्र)

राफसाफ प्रत्याभूति कोष’ को पूर्ण कार्यान्वयन: ‘मृत पुँजी’ को समस्यालाई सम्बोधन गर्न र प्रणालीमा सुरक्षाको सुनिश्चितता प्रदान गर्न SGF लाई आवश्यक परिमार्जनसहित त्यसको उद्देश्यअनुरूप पूर्ण रूपमा सञ्चालनमा ल्याउनुपर्छ।

सेक्युरिटिज लेन्डिङ एन्ड बोरोइङ (SLB) को सुरुवात: बजारलाई आधुनिक र परिपक्व बनाउन ‘सेक्युरिटिज लेन्डिङ एन्ड बोरोइङ’ (SLB) अर्थात् ‘सेयर पैंचो’ को अवधारणालाई नीतिगत बहसमा ल्याउनु र यसको कार्यान्वयनका लागि आवश्यक कानुनी तथा प्राविधिक आधार तयार पार्नुपर्छ। यसले बजारमा तरलता बढाउँछ।

दण्डमुखी विनियमावलीको समीक्षा: SLB जस्ता नयाँ उपकरण भित्र्याउन र बजारलाई दण्डमुखी सोचबाट बाहिर निकाल्न, हालको धितोपत्र कारोबार तथा राफसाफ विनियमावली, २०६९ लगायतका दण्डमुखी कानुनी व्यवस्थाहरूको समग्रमा समीक्षा गरी तिनलाई लगानीकर्तामैत्री बनाउनुपर्छ।

अन्तमा,

नियामकको भूमिका बजारको सुरक्षा र विकास गर्नु हो, केवल दण्ड दिनुमा मात्र सीमित हुनु हुँदैन। जब लाखौं नागरिक आफ्नो सानो बचत र ठूलो सपना लिएर पुँजी बजारमा प्रवेश गर्छन्, उनीहरूलाई निष्पक्ष, पारदर्शी र सुरक्षित वातावरण प्रदान गर्नु राज्य र नियामकको प्रमुख कर्तव्य हो।

एउटा यस्तो बजार, जसले आफ्नै प्रणालीको गम्भीर त्रुटिको मूल्य निर्दोष लगानीकर्तालाई तिराउँछ, त्यसले कहिलै पनि साँचो अर्थमा राष्ट्रिय समृद्धिको इन्जिनको भूमिका खेल्न सक्दैन। प्रणालीगत पासो थापेर लगानीकर्तालाई दण्डित गर्ने यो सिलसिला अब अन्त्य हुनैपर्छ। बहानाबाजी, अस्पष्ट जवाफदेहिता र एकअर्कालाई दोष दिने समय सकिएको छ।

यो सुधारको मार्गचित्रलाई दृढतापूर्वक अगाडि बढाएर लगानीकर्ताको गुमेको विश्वास फर्काउने र नेपाली पुँजी बजारलाई २१औं शताब्दीको एक विश्वसनीय र आधुनिक बजारको रूपमा स्थापित गर्ने निर्णायक कदम चाल्ने बेला आएको छ। लगानीकर्ताले खोजेको यति मात्र हो—एक निष्पक्ष र सुरक्षित कारोबारको अवसर, जहाँ प्रणालीले धोका नदेओस् र गल्ती नै भएमा पनि त्यसको सजाय समानुपातिक होस्। के नियामक निकायहरू लगानीकर्ताको यो आवाज सुन्न तयार छन् ?